Hoy hay subasta de bonos a 3 y 5 años españoles. En el último año los días de subasta han sido oportunidad de compra. ¿Hay alguna razón? La tragedia griega y la elevada volatilidad de los bonos europeos y el euro han expulsado del mercado de deuda pública a inversores institucionales y fondos de pensiones que buscan una rentabilidad fija para sus participes. Esto hace que los días antes en el que los tesoros tienen que subastar bonos sea una buena oportunidad para especular. ¿Cuál es la operativa?
Los especuladores venden los bonos unos días antes de la subasta a un precio y esperan poder comprar el bono a un precio menor en el futuro. En el bono alemán o americano hay un futuro cotizado y esta operativa es equivalente a vender el futuro. En el caso español desde nuestra entrada en el euro cerramos nuestro futuro del bono y la operativa hay que hacerla vendiendo en contado. La relación entre el precio de un bono y su rentabilidad es negativa por lo que cuando ves aumentar la rentabilidad y el diferencial, como ha pasado esta semana, aquellos inversores que vendieron el lunes tendrán una plusvalía.
Como no tienen el bono salen al mercado de repos de deuda pública para pedirlo prestado durante los días que mantengan abierta la operación. El mercado de repos es equivalente al préstamos de acciones en bolsa pero con un tamaño infinitamente mayor ya que gestiona un volumen de unos 75.000 millones de euros diariamente en el caso español. A este mercado acuden los bancos a obtener financiación. En estos momentos el uso de préstamo interbancario es muy bajo y el repo de deuda pública es la alternativa natural junto con las subastas del BCE. En el repo otro banco o un fondo de inversión compra bonos desde un día hasta un año y deposita en estos activos su liquidez. El vendedor de los bonos es una entidad financiera que obtiene liquidez a tipos próximos al 1% a muy corto plazo en estos momentos. Si va a las subastas del BCE el coste de financiarse es del 1.5% por eso en estos momentos no se está llevando la deuda pública a descontar a las subastas. A las subastas se llevan otro tipo de bonos que no tienen un mercado privado de repos tan desarrollado como el de la deuda pública.
¿Por qué está tan desarrollado el mercado de repos de deuda pública? Porque sin un buen mercado de repos no podría existir la figura del creador de mercado. El creador es un banco que se compromete con el Tesoro a cotizar siempre precios de compra y de venta en el mercado secundario. Si el creador no pudiera vender en corto para cubrir sus riesgos, ninguna entidad en su sano juicio aceptaría cotizar bonos en cada momento. Cotizarían sólo el lado que les interese como hacen el resto de inversores. Sin creadores de mercado la liquidez de los mercados secundarios sería ridícula y la capacidad de emisión y de los Tesoros para financiar los déficits públicos también lo sería. Los mercados de deuda pública más eficientes y con mayor capacidad para financiar a sus tesoros son los que cuentan con mercados de repos más profundos. El mercado español de repos se creó en los años ochenta y es en estos momentos uno de los más eficiente del mundo. Toda la deuda pública está anotada en cuentas electrónicas y en cada momento se sabe quién ha comprado el bono y hasta cuándo estará en su poder. Esto es determinante para la seguridad jurídica y el riesgo operacional ya que si la entidad que ha vendido el bono, imaginemos Lehman, entra en quiebra, el comprador se queda con el bono en propiedad y se libra de la quita. Por ejemplo en Alemania, supuestamente el icono de eficiencia mundial, un tercio de su deuda pública sigue en papel físico y la operativa de su mercado de repos es mucho más arcaica que la nuestra.
Una vez vendido en corto el bono y tomado prestado el mismo en repo, el especulador esperará al acecho para que el precio baje. Una forma fácil de comprar el bono a buen precio es ir directamente a la subasta del tesoro y comprarlo en el mercado primario. Luego el resultado es que las subastas tienen alta demanda pero a mayor coste y esta operativa contribuye a ello.
Puesto aquí sobre el papel parece una operación de arbitraje sin riesgo pero la realidad supera a la ficción. El coste de financiación en el repo en estos momentos está próximo a cero por lo que estamos hablando de la operativa más apalancada y arriesgada del mundo junto a la compra en contado de divisas. Si las cosas te van bien puedes ganar mucho dinero pero si te va mal el especulador pierde dinero y muchas veces su empleo. Por esta razón, son operaciones a corto plazo y con escaso margen temporal ya que en cualquier momento cualquier movimiento de mercado te puede obligar a cerrar la posición. Imagina hace dos semanas cuando se filtró en el mercado que el BCE estaba pidiendo precios para comprar bonos españoles e italianos. El precio de ambos bonos a diez años subió casi un 2% en pocos minutos. Al estar muy apalancado las pérdidas se multiplican por más de 100 veces por lo que muchos especuladores perdieron mucho dinero y tuvieron que salir al mercado secundario a comprar bonos antes de esperar a la subasta.
Espero que este post te ayude a entender algo mejor la volatilidad extrema que estamos viendo este verano en el mercado de bonos. La operativa tiene externalidades negativas pero también positivas. Gracias a ella los estados pueden financiar inversiones a largo plazo para desarrollar aeropuertos, líneas de alta velocidad, universidades, etc. Estas son inversiones claves para el crecimiento potencial a largo plazo y el nivel de renta por habitante de un país. Una característica de países en desarrollo con bajos niveles de renta por habitante, como China, es su baja presión fiscal, por elevado fraude, y mercados de deuda pública ineficientes. Por esta razón, en los últimos años los chinos están desarrollando un mercado de deuda pública con un mercado de repos asociado que va ganando pulso día a día.
La clave es aprovechar las externalidades positivas y mitigar las negativas. La clave no es acabar con los especuladores, la clave es conseguir mandar señales que ayuden a eliminar el miedo de los inversores institucionales y vuelvan a comprar bonos. Para ello los países más asediados deben continuar mandando señales pero los socios europeos son ahora los máximos responsables para resolver la ingobernanza que ha asolado Europa en el último año. Hasta que se aprueba el nuevo Plan es necesario que el BCE entre en estos mercados comprando bonos para ahuyentar a los especuladores y bajar los niveles de tensión extrema que padecen.
Recientemente vi de nuevo la película Bailando con Lobos y me recordó a esta situación. Hay una escena en la que Kevin Costner está en el poblado Sioux y unos jóvenes guerreros entran a caballo gritando “Tatanka”. Una manada de búfalos había llegado a las praderas y era el momento para aprovisionarse de carne y pieles para el invierno. La escena es una buena metáfora para los mercados de bonos. El objetivo no es acabar con los lobos y prohibir las ventas en corto, el objetivo es que vuelvan los búfalos que siempre compran en largo con dinero real y sin apalancamiento y son el pilar fundamental de un mercado de deuda pública.
fuente: http://blogs.cincodias.com/el_economista_observador/2011/08/manual-de-especulaci%C3%B3n-en-bonos.html
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