Las acciones están caras. Los bonos están caros. ¿Qué puede hacer un inversor? La contestación que da el analista John Authers en FT es clara: Por desgracia, la única respuesta parece ser la de invertir en activos nuevos y desconocidos, asumiendo riesgos nuevos y desconocidos. Authers señala que tanto las acciones como los bonos en comparación con sus promedios históricos parecen caros (de forma dramática en el caso de los bonos).
Según Cliff Asness, un antiguo académico que ahora dirige AQR Capital Management en Nueva York, ha afirmado que el retorno esperado en la próxima década de una cartera invertida un 60% en acciones y un 40% en bonos, es del 2,4% anual. Este es el peor rendimiento previsto en los últimos 112 años.
Estudios alternativos de historiadores financieros como Elroy Dimson, Paul Marsh y Mike Staunton, apuntan a que los extremadamente bajos niveles de tipos de interés reales, han estado asociados a extremadamente bajos retornos posteriores, tanto para la renta fija como para la variable.
Hace unas semanas el famoso inversor George Soros afirmaba que los inversores han disfrutado en las últimas décadas de un escenario idóneo para la renta variable, que ha posibilitado rendimientos anuales de dos dígitos. Esto no se mantendrá.
Los historiadores financieros anteriores, al igual que Soros, sostienen que las ganancias en el siglo 20 se debieron a factores positivos irrepetibles como el boom de la posguerra en Alemania y Japón, y a la caída del telón de acero. Ahora, sin embargo, los datos demográficos globales no dan a las instituciones ningún margen de maniobra. Según se vaya jubilando la generación “baby boom”, el equilibrio se desplazará desde los que contribuyen a las pensiones, a los que reciben pagos.
Además, añade Authers, la política de flexibilización cuantitativa de la Reserva Federal de EE.UU., ha presionado a la baja los rendimientos de los bonos, forzando a los grupos de ahorro a prestar al gobierno a tasas bajas, mientras que hace más costoso el pago de pensiones, las cuales mantendrán el nivel establecido.
Como resultado de ello, una encuesta reciente de la consultora Create entre más de 700 gestores de activos, cuya gestión conjunta era de más de 27 billones de dólares, encontró que el 78 por ciento de los planes de prestaciones definidas necesitaría un rendimiento anual de al menos el 5% para cumplir con sus compromisos, mientras que un 19% requeriría más de un 8%, muy por encima de las proyecciones razonables.
Uno de los resultados del escenario anterior es que los gestores de fondos están cobrando menos por sus servicios. Además, las instituciones están trasladando sus posiciones desde los gestores activos, a los más baratos de gestión pasiva, que simplemente se ajustan a los índices de referencia. Por otro lado, las instituciones también están asumiendo más riesgos, mediante el apalancamiento, las posiciones cortas y los derivados.
Laurence Wormald de Sungard, de un grupo de tecnología financiera con sede en Londres, afirmaba: "Las personas se enfrentan a la realidad de tener que mirar más allá de las clases de activos de bajo riesgo que tendrán resultados negativos. Esto les obliga a la asignación de activos no convencionales".
La nueva clase de activos más popular es la propiedad, utilizada como inversión por un 55 por ciento de los administradores de fondos de pensiones como parte de su plan para cerrar la brecha con los retornos prometidos, mientras que el 44 por ciento dijo que estaban invirtiendo en "crédito alternativo". Estos instrumentos financieros ganaron mala fama durante la pasada crisis e incluye préstamos prioritarios, obligaciones de préstamos garantizados, deuda corporativa subordinada e hipotecas comerciales.
Existen riesgos en este tipo de activos, pero los gestores de los fondos de pensiones saben que si sólo se centran en los bonos y las acciones, probablemente no podrán cumplir con sus promesas.
En un reciente análisis de la Escuela de Negocios de Londres se afirmaba, “que los ahorradores asuman que pueden esperar confiadamente grandes retornos de capital a largo plazo en el mercado de valores, en condiciones parecidas a las que vieron en la década de 1990, es sencillamente delirante”.
Estoy de acuerdo con muchas de las afirmaciones de estos analistas, y he escrito algunos artículos en el pasado en el mismo sentido. La tasa de crecimiento potencial a largo plazo se ha reducido notablemente con respecto a décadas pasadas, en parte porque eran artificialmente altas (por los motivos, entre otros, que se han apuntado aquí), y en parte porque hay factores estructurales como la demografía, el nuevo equilibrio económico mundial, factores energéticos, etc., que imposibilitan alcanzar esos niveles de crecimiento.
Esperar rendimientos en los activos de riesgo convencionales de dos dígitos en los próximos años, simplemente no es realista. Para alcanzar ese nivel de rentabilidad las inversiones deberán ser más sofisticadas, en activos menos convencionales, y por supuesto, más arriesgadas.
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