Solo quedan tres opciones para la eurozona

John Hussman, presidente de Hussman Investment Trust y uno de los gestores que mayor interés ha despertado en los últimos tiempos tras pronosticar con acierto la recesión EEUU en 2008, discute en su nota a clientes más reciente las únicas tres salidas para la eurozona, llegados a este punto, y la última visión técnica de los mercados.

1) Surge un Sistema Federal Europeo donde cada país renuncia a su soberanía fiscal propia, perdiendo la capacidad de fijar la política fiscal, sin una amplia aprobación de una autoridad europea central. Esta es la única condición que probablemente pondría Alemania para acceder a un cambio en el mandato del BCE para que pueda adquirir la deuda de los países más débiles de la eurozona. Es difícil ver como se podría crear un mecanismo de aplicación lo suficientemente vinculante para evitar que los países individuales actúen en lo que consideran sus propios intereses. En la opinión de Hussman, cualquier esperanza de éxito de esta solución podría durar unos tres meses, porque, ante las evidencias de una recesión más pronunciada, desaparecerá la voluntad de los países europeos a renunciar a sus propias iniciativas fiscales.

2) Los países europeos muy endeudados comenzarán a adoptar versiones de un sistema de doble moneda, emitiendo diversas formas de pagarés o deuda convertible, creando así la posibilidad a largo plazo de convertir sus deudas en divisa que pueden emitir y devaluar de forma individual. Esta es probablemente la mejor opción para Europa, según Hussman, pero no es la opción que elegirán los países en problemas, siempre y cuando puedan acogerse a planes de rescate.

3) Alemania adopta una versión de un sistema de doble moneda. Esto es posiblemente la “opción nuclear” si fracasan todas las demás opciones. El beneficio de esto es que Alemania podría emitir nueva deuda a tasas de interés negativas en términos de euros, ya que la inflación propia de Alemania y la credibilidad del tipo de cambio es mayor que la del propio euro. De hecho, Alemania probablemente podría convertir sus existencias de deuda denominada en euros a deuda denominada en marcos en aproximadamente una semana, y podría legislar el marco como moneda de curso legal con la misma rapidez. Esto también liberaría al BCE para imprimir euros sin necesidad de humillar al pueblo alemán. Sin embargo, aceleraría la depreciación del euro ya que el restablecido marco sería considerado como un “activo refugio”, al igual que el franco suizo. También crearía algunas dificultades para las empresas alemanas con contratos a largo plazo con ingresos en euros, y reduciría drásticamente el superávit comercial de Alemania con el resto de Europa. La ventaja es que, técnicamente, los países periféricos de Europa se salvarán de un default. Por otra parte, Alemania posiblemente podría volver a unirse a la moneda común en condiciones más favorables de cambio, post-depreciación, por lo que no sería necesariamente el fin del euro.

En resumen, si no se puede salvar al euro mediante la reestructuración de la deuda de los miembros más débiles, o mediante la salida de la zona euro, o porque los costos fiscales del rescate caen directamente sobre el pueblo alemán, la opción que queda la salida de Alemania, hacer frente al problema de la deuda, y restablecer la entrada de Alemania en términos post-devaluación.

Respecto al futuro de la renta variable, Hussman señala que el clima todavía parece hostil por una alta valoración (estima una rentabilidad anualizada del 4,5% para el S&P 500 en los próximos 10 años) junto con una serie de condiciones técnicas que históricamente han sugerido una trampa alcista. Señala que aunque el mercado ha superado la media de 200 sesiones, las divergencias internas y el volumen desarrollado crea las condiciones perfectas para un giro bajista.

Dicho esto, Hussman cree que la superación de la media de 200 sesiones, si viene con alguna mejora de los indicadores internos, podría contribuir a una continuación de la tendencia alcista de corto plazo si tenemos un respiro de las malas noticias. En ese caso, y si vemos la ausencia de un extremo sentimiento alcista, se podría considerar alguna pequeña exposición a la renta variable. Sin embargo, todavía no hay evidencias de este escenario y la cautela se mantiene.

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