Con la rentabilidad del bono italiano a 10 años en torno al 7% - nivel límite que impulso los programas de rescate de Grecia, Irlanda y Portugal - Italia se enfrenta ahora a una huelga de compradores. Sus únicas opciones posibles en el futuro son un rescate o asumir pérdidas. Debido a que Italia es demasiado grande para ser rescatar, una reestructuración de deuda parece ser inevitable.
El drama político en Italia ha ayudado a impulsar los rendimientos de los bonos a nuevos máximos desde la entrada del euro. La esperanza era que una vez que el primer ministro Silvio Berlusconi anunciara su intención de dimitir, los costos de endeudamiento se redujeran ligeramente. En cambio, la reacción del mercado sugiere que tampoco le gusta la incertidumbre sobre quién va a dirigir Italia y cuando se instaurará el nuevo gobierno.
La única forma que tiene Italia para recuperar la confianza del mercado en este momento es que se instaure rápidamente un paquete de austeridad y las reformas estructurales necesarias, bajo un gobierno de consenso entre los partidos y un líder fuerte y respetable, y este paquete de sus frutos de manera inmediata. “Esto es casi imposible”, señala la economista especializada en la crisis del euro Megan Greene. Las medidas de austeridad socavarán de inmediato el crecimiento económico en Italia, y una contracción del PIB hará que la relación deuda-PIB repunte aún más, haciendo que Italia parezca más insolvente.
Las reformas estructurales requieren primero su aprobación y después su ejecución. Aún así, se necesitarán varios años para que las reformas apoyen el crecimiento económico.
Incluso si los costos de endeudamiento para Italia descienden ligeramente, los inversores aprovecharán la oportunidad para deshacerse de su deuda pública italiana, haciendo que la rentabilidad vuelva a subir. “Italia ha tocado el punto de no retorno”, dice Greene. ¿Es esto un problema inmediato? Sí y no.
Italia, a diferencia del resto de los países periféricos de la eurozona, tiene un perfil de vencimientos relativamente largo (algo más de 7 años). Italia podría ir aguantar durante algún tiempo antes de que llegue el mes en el que literalmente se quede sin dinero en efectivo y prefiera declararse en default antes de pagar los tipos de mercado. Dicho esto, cuanto más tiempo tarde Italia en salir de este entorno de tipos, mayor será la deuda en el futuro.
Sólo hay dos alternativas reales para Italia: un rescate o un impago. Con saldo de deuda de 1,9 billones de euros, es difícil ver de dónde podría sacar tanto dinero la zona euro. El apalancamiento del fondo de rescate (FEEF) ha sido claramente echado por tierra, con los inversores europeos y extranjeros por igual, evitando los bonos que emite el fondo.
Por otra parte, el FEEF es sólo una serie de garantías, y un plan de rescate para un país con una deuda tan alta como Italia tendría que ser pre-financiado para tener credibilidad. Una segunda fuente de financiación para el rescate de Italia podría ser el FMI. El FMI cuenta actualmente con unos recursos mundiales de 291.000 millones de euros. Las necesidades de financiación de Italia en el año 2012 de 325.000 millones de euros (rollovers deuda más el déficit presupuestario objetivo), superan con creces esta cantidad. Se podría convencer a los Mercados Emergentes, particularmente a China, para participar en un plan de rescate a través del FMI, incrementando sus contribuciones. Sin embargo, es muy poco probable que EE.UU. esté de acuerdo en aumentar su contribución mientras se enfrenta a una posible recesión de doble caída. Si EE.UU. no aumenta su contribución, tampoco los Mercados Emergentes aumentarán los fondos.
Una última opción para un plan de rescate es que el BCE se convierta en el prestamista de última instancia de la deuda y monetizar la deuda de la eurozona. Esto es poco probable por varias razones. En primer lugar, está en contra de los tratados, requiriendo una modificación. Incluso si los líderes de la zona euro estuvieran dispuestos a aceptar una modificación del tratado, no podría hacerse en el marco de tiempo necesario. En segundo lugar, el BCE ha señalado una y otra vez que no quiere ser un prestamista de última instancia. En su primera conferencia de prensa tras la reunión del BCE de noviembre, el nuevo presidente, Mario Draghi, repitió hasta la saciedad que actuar como prestamista de última instancia no es el mandato del BCE y que las medidas extraordinarias que el BCE ha puesto en marcha (sobre todo referente al Programa para Asegurar los Mercados) son temporales y limitadas. En tercer lugar, Alemania está decididamente en contra de la impresión de dinero por parte del BCE para monetizar la deuda. El miedo a la hiperinflación alemana está incrustado en la memoria social y ocupa un lugar preponderante en la psique alemana. Es muy poco probable que Alemania apruebe que el BCE se convierta en un prestamista de última instancia.
En ausencia de un plan de rescate, Italia se verá obligada a someterse a una reestructuración de deuda, probablemente en la forma de una participación voluntaria del sector privado (PSI) similar a la ya acordada para Grecia. Al igual que el PSI griego inicialmente redujo la deuda privada del gobierno en un mísero 21%, es probable que ´se ofrezca una “quita” mínima en un primer momento. Esto podría ser seguido por “quitas” mayores.
Incluso si Italia reestructura su deuda, el grave problema de competitividad seguiría ahí, comenta Greene. También en este caso, Grecia podría convertirse en un modelo a seguir. Siendo realistas, ambos países se enfrentan a dos opciones para recuperar la competitividad y la vuelta al crecimiento:
1) la austeridad, la devaluación interna y una década de recesión/depresión, o
2) abandonar el euro, emitir una moneda nacional, permitir que se deprecie de forma significativa y recuperar la competitividad casi al instante (aunque salir de la zona euro sería muy complicado y doloroso de cualquiera de las maneras).
“Teniendo en cuenta estas dos opciones, creo que llegará un momento en que el gobierno griego y el italiano (y el portugués y español) optarán por la segunda opción: salir del euro.
Fuentes: Megan Greene (economista especializada en la crisis euro)
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