Dada la actual situación macroeconómica, queremos profundizar en
detalle a lo que está ocurriendo, para finalizar con reflexiones con el
claro propósito de aportar valor a estos tiempos de crisis. No han
pasado ni dos semanas desde la bajada de rating al Reino de España en
tres escalones hasta Baa3, cuando la agencia estadounidense Moody´s ha
vuelto a anunciar un deterioro en la calificación crediticia de 28
bancos españoles. En concreto, 12 entidades han traspasado el umbral
“investment grade” lo que sumados a los que ya poseían calificación de
bono basura, hacen un total de 22 bancos con rating inferior o igual a
Ba1. De hecho, tan sólo resisten por encima de este nivel Santander
(Baa2), BBVA (Baa3), CaixaBank (Baa3), Caja Laboral (Baa3), Banca March
(Baa3) Caja Rural de Navarra (Baa3) y Banesto (Baa3). No es una buena
noticia para el sector, pero esta respuesta por parte de Moody´s era
algo esperado. De todas formas, sí trae consecuencias esta rebaja de
rating, ya que por ejemplo, los colaterales utilizados para pedir
financiación al BCE, pierden valor. Si bien es cierto, ya se había
actuado en este sentido y la semana pasada el mismo Banco Central
anunció la ampliación de la gama de colaterales que se pueden usar para
acudir a las subastas. Otra de las consecuencias es más obvia si cabe:
hay inversores, institucionales o no, que por la estrategia de sus
carteras son reacios o no pueden adquirir activos con calificación
inferior a “grado de inversión”, con lo cual, las entidades que han
pasado este umbral, pueden ver cómo se incrementan las dificultades para
colocar su deuda a la vez que se les exige una mayor rentabilidad. Sin
duda sufriremos sus consecuencias en la prima de riesgo.
El círculo vicioso entre Bancos y Estado se complica. Por un lado, se
incrementan los costes de financiación de los bancos, le sumamos el
repunte de la morosidad (9% actual), añadimos el stock de viviendas que
tienen su poder y el aumento de las provisiones, se traduce en una
reducción del crédito a la economía real (empresas y familias).
En el otro lado, está el Estado cuya solvencia está en entredicho.
Aunque el ratio deuda/PIB está por debajo de la media de la Zona Euro,
hay que tener en cuenta que se está financiando a niveles insostenibles
(prima de riesgo hoy en 536), la línea de crédito del rescate a la banca
se computará como deuda soberana con lo que el ratio anterior aumenta,
se recortan cada vez más gastos, los ingresos son cada vez más reducidos
y se pretende todavía subir más impuestos como el IVA (posible subidas
de los impuestos reducidos, ej: turismo y bienes básicos), bajar los
sueldos a los funcionarios y con una tasa de paro del 24,4%, se hace muy
difícil pensar en que España pueda hacer frente a sus pagos a medio
plazo.
Mientras el martes comparecía el ministro de Economía Luis de Guindos,
se conocían también los datos de la última subasta de letras del Tesoro,
donde se ha colocado una cifra de 3.077 millones de euros (se esperaban
3.000 mill.) pero a un interés de casi el triple en comparación con la
subasta de mayo. En concreto, el Tesoro ha colocado 1.600 millones de
euros en letras a tres meses con una rentabilidad media del 2,362%
(0,846% en mayo) y el interés medio para las letras a seis meses ha
aumentado desde el 1,737% de hace un mes hasta el 3,237% de hoy. A pesar
de haber colocado más de lo previsto, el colchón de la demanda se ha
resentido, pasando del 3,9 y 4,3 en mayo para las letras a tres y seis
meses, al 2,6 y 2,8 veces para los respectivos períodos.
Centrándonos un poco ahora en la comparecencia del ministro de
Economía, seguimos sin conocer la cifra exacta del rescate a la banca
aunque se afirma que el coste será inferior a lo que venía financiándose
el FROB. Teniendo en cuenta que los resultados de las necesidades de
capital de la banca española elaborados por los auditores externos
Oliver Wyman y Roland Berger, rondan los 62.000 millones de euros en el
escenario más estresado, pensamos que será el punto de partida, pero
entre diferentes expertos del sector, opinan que esta cifra se queda
corta y habría que elevarla a 90.000 millones de euros, por lo menos.
De Guindos por otra parte, ha afirmado que desde Bruselas se ha
mostrado cierta preferencia por la segregación de activos y la creación
de un “banco malo” que permita sacar de balance de las entidades
financieras los activos tóxicos ligados al sector inmobiliario. Aunque
no es una medida definitiva, se está negociando esta posibilidad y que
la condicionalidad de las ayudas no sea sólo para la banca rescatada,
sino también para el conjunto de entidades españolas. El ministro ha
hecho hincapié en la importancia de la cumbre europea del próximo jueves
y viernes donde se espera que avancen hacia el diseño y creación de una
unión bancaria a nivel europeo.
Las condiciones de la línea de crédito para el rescate bancario,
deberían estar cerradas en próximo 9 de julio. Lo que se está barajando a
día de hoy son los plazos de vencimiento, devolución, intereses, etc.
Se estiman que los intereses variarán en un rango del 3%-4%, con un
plazo de amortización de veinte años, incluyendo cinco de carencia
pagando sólo intereses. Estas condiciones, sin duda son favorables, pero
queda por determinar también cuál será el mecanismo encargado de
realizar el préstamo (ESFM, EFSM o ESM). Enviaremos pronto un informe
describiendo las diferencias entre los distintos mecanismos de rescate,
detallando sus peculiaridades y operativa, ya que consideramos que no es
fácil instaurar el mismo dado que se deben hacer cambios legales que
van a tardar en el tiempo.
A pesar de que por activa o por pasiva, el Gobierno ha afirmado que no
habrá condiciones al país, habrá que ver qué controles les impondrán a
los bancos. Con un aumento de las exigencias de capital, cuyo importe
tendrán que devolver estas entidades, los departamentos de riesgos
tendrán que realizar un trabajo meticuloso y habrá que ver de qué forma
vuelve a fluir el crédito hacia el ciudadano de a pie y las empresas.
Sin duda un mayor control es necesario para evitar errores de pasado y
dar confianza a los mercados, pero es innegable que las medidas
impuestas a los bancos nos van a afectar al conjunto de la sociedad.
Cambiando un poco de tercio y focalizando la situación intradía de los
mercados bursátiles, los índices de las bolsas europeas se sitúan en
terreno negativo tras todo lo acaecido, en donde las subastas de los
Tesoros italiano y español colocaron deuda a intereses superiores a las
últimas sesiones. No es casualidad que los únicos selectivos que están
en negativo en este momento sean el IBEX 35 y el MIB de Milán. Sigue
presente la aversión al riesgo en la exposición a países periféricos,
donde todavía quedan muchos temas pendientes de resolver. Como siempre,
los mercados se adelantan a las decisiones políticas, donde reclaman una
mayor celeridad a la hora de atajar esta crisis de deuda.
Las dudas sobre la solvencia de nuestro país y el posible contagio a
Italia están sobre la mesa. Hay que tener en cuenta que España se
enfrenta a unos costes de financiación en los próximos tres años de unos
548.000 millones de euros, que unido a las políticas de austeridad vía
reducción del gasto y aumento de impuestos, mermarán la capacidad
inversora de la economía española, para generar empleo y también
ingresos en las arcas públicas, por lo menos en el corto plazo.
¿Cómo vamos a pagar los españoles esta deuda? No olvidemos que la deuda
en manos de los hogares españoles y empresas no financieras,
representan casi el 200% del PIB.
La situación sin duda tiene difícil solución. La economía europea está
inmersa en un proceso de desapalancamiento, lo cual implica más ahorro,
menos inversión y menos consumo por habitante. Europa necesita una unión
fuerte, fiscal y financieramente hablando. Opinamos que la combinación
de desapalancamiento por parte del sector privado, debe ir acompañada de
medidas que respalden la creación de empleo y la inversión exterior. Ya
que España está avocada a reducir el gasto público estructural, estas
medidas tendrán que venir coordinadas desde el seno de la UE. Se está
creando un paquete de medidas en este sentido y la semana pasada
conocíamos esta noticia tras la reunión mantenida por los dirigentes de
España, Alemania, Italia y Francia, donde se cifraba esta ayuda en
130.000 millones de euros. Pensamos que es un punto de partida, pero se
necesitan medidas concretas y rápidas. Tememos que las medidas no
lleguen a tiempo y que la burocracia en Europa ralentice todavía más las
decisiones y la forma de articular este plan de crecimiento.
Desde Aspain 11 pensamos que el BCE debe jugar un papel más
independiente y coger el toro por los cuernos. Las primas de riesgo de
los países periféricos deberían ser relajadas ya que son insostenibles.
Nos gustaría escuchar la noticia de que el Banco Central activa de nuevo
el programa de recompra de bonos y baja tipos de interés.
La economía está dando señales de agotamiento y los informes elaborados
por el FMI sobre las perspectivas de crecimiento se reducen a medida
que pasan los meses. Si nos fijamos en EEUU donde la Fed es bastante más
flexible y rápida en sus actuaciones, ya ha comenzado a actuar
ampliando la “Operación Twist” (canje de bonos a corto plazo por bonos a
largo) hasta finales de año por 267.000 millones de dólares. El mercado
se esperaba quizás algo más potente en cuanto a actuación de política
monetaria, pero el presidente de la Reserva Federal Ben Bernanke ya ha
declarado que está dispuesto a tomar más medidas si el mercado laboral
de EEUU se deteriora y considerando que la inflación está controlada, no
descartamos un QE3 para los próximos meses si la Zona Euro no actúa en
consecuencia. Recordamos que hay elecciones en el mes de noviembre en el
país americano y puede que las probabilidades de esta política
expansiva aumenten.
Desde el punto de vista macro, el ISM de manufacturero baja del 54,8 al
53,5, cuando se esperaba 54 y el nivel de pedidos alcanza el peor dato
desde abril de 2011. El caso opuesto ha sido la publicación de un ISM
servicios ligeramente mejor de lo esperado en mayo de 53,7 (previsto
53,5). Estas cifras se utilizan como indicadores adelantados de la
economía, pero la divergencia entre los dos y las escasas variaciones
respecto a las expectativas , no dan demasiadas pistas de dónde se
dirige la economía americana. De todas formas siguen teniendo un
componente positivo ya que indican crecimiento al situarse por encima de
50. Lo mismo ocurre con los últimos datos del tráfico ferroviario en
EEUU que siguen mostrando signos de fortaleza aunque no pueden ser
todavía utilizados como un indicador veraz por su falta de constancia.
No ocurre lo mismo con los datos a nivel europeo, el índice Markit PMI
compuesto de la Zona Euro, que combina ambos sectores (servicios e
industria), se quedó en los 46 puntos este mes, el nivel más bajo desde
junio de 2009. Lo cual corrobora la entrada en recesión de esta región.
Las encuestas de confianza IFO y ZEW también están en línea con los
PMIs y aunque sin grandes cambios, indican un sentimiento pesimista.
La noticia de la bajada de tipos de China no ha hecho más que
corroborar su desaceleración y estamos a la espera de los próximos datos
que lo verifiquen. Japón
sigue registrando déficit comercial, lo cual pasa factura al yen y al
intento del BoJ de mantener su cotización baja con respecto a sus
principales cruces.
El cruce USD/EUR ha continuado con su depreciación en la última semana,
alcanzando 1,2492 USD/EUR a día de hoy, cuando el pasado martes 15 se
situaba 1,2596 USD/EUR, variando un -0,83%.
Como colofón y dada la delicada situación que atraviesa la
economía mundial, nos gustaría hacer varias reflexiones tratando de
aportar valor en lugar de quedarnos impasibles viendo la que tenemos
encima:
1.- ANALISIS DE LAS TEORÍAS ECONÓMICAS:
Las teorías económicas clásicas y los modelos no han funcionado porque
nunca habíamos vivido una situación en la que con tipos de interés
históricamente bajos, incrementando la base monetaria (M3), tuviéramos
como consecuencia un problema de deflación en lugar de inflación.
Analizando la teoría cuantitativa del dinero, el problema radica en que
la deflación la tenemos vía importación por lo que las medidas
expansivas no erradican el problema.
2.- ¿ES SUFICIENTE EL RESCATE DEL SECTOR BANCARIO CON 100.000 MILLONES? ES BUENA MEDIDA PERO NO SUFICIENTE
El problema principal, es que desde nuestro humilde punto de vista, el
rescate financiero al sector bancario español no se soluciona con
100.000 millones de euros, ya que en el fondo tenemos un problema de
crecimiento económico con paralización del crédito, en donde en
deflación, encontramos similitudes con la situación que atravesó Japón.
El préstamo de los 100.000 mill. de euros, habrá que devolverlo con
cinco años de carencia, pagando sólo intereses a precios mejores que los
del mercado. Para evitar una intervención del estado español,
deberíamos crecer a tasas del 9% del PIB y desde nuestro punto de vista,
es imposible con el problema estructural interno que padecemos si no
tenemos ayudas de nuestros aliados europeos. Pensamos que vendrán más
rescates si Europa no actúa como un ente común, dado que el problema ya
no es tanto el sector financiero sino quien compra nuestra deuda. Si los
bancos españoles se encuentran con problemas de liquidez, no podrán
afrontar la compra de deuda española y estando los mercados
interbancarios cerrados, sufriremos incrementos de la prima de riesgo.
3.- PROBLEMA DE COMUNICACIÓN
Volvemos a reivindicar que tenemos un problema muy serio de
comunicación en plazo y forma, que los mercados utilizan como castigo a
nuestra falta de previsión. Nos hemos adentrado en la situación más
complicada desde 1929 y como no nos demos prisa en adoptar medidas, las
quitas serán la única solución, por lo que es prioritario
coger conciencia de que de todo esto, el euro debe salir fortalecido.
No podemos seguir esperando a saber cómo se va a reestructurar el sector
financiero. Necesitamos bajada de tipos en Europa, políticas
expansivas, bajadas de salarios, porque no nos olvidemos , que por lo
primero que debemos empezar es por una disminución brutal del gasto
público, lo que debería suponer un plan de actuación para eliminar
duplicidades, afrontar el problema que tenemos con las autonomías,
centralizar impuestos, etc.
4.- ALEMANIA : INICIAMOS UN PLAN MARSHALL II?
Todo depende de que Alemania colabore en la creación de un Plan
Marshall 2. Creamos en la Unión Europea adoptando decisiones generales
para convertirnos en un Estado Federal dejando al BCE que actúe como el
Banco Central que todos estamos esperando.
Desde Aspain 11 Asesores Financieros EAFI no queremos ser tremendistas,
todo lo contrario, que la prevención y la cautela marquen el ritmo de
nuestras inversiones. Saldremos adelante si todos tenemos conciencia
social que nuestro futuro depende de nosotros mismos. Se acabó la
cultura del pelotazo para suplantarla por modelos de crecimiento
definidos en el medio y largo plazo, fomentando la privatización,
especialización y el espíritu emprendedor. No queda más remedio que
implementar medidas de las que venimos avisando de forma incansable
desde hace meses:
A.- Creación de un Ministerio Independiente Europeo para fomentar la
unión fiscal que controle a los países incumplidores y regule a las
agencias de calificación para evitar el oligopolio existente.
B.-Creación de un Banco Malo con el fin de sanear los activos tóxicos
de las entidades para fomentar que el crédito llegue al particular.
C.- Definir el Plan Marshall con rapidez y transparencia en donde jugará un papel importante Estados Unidos y los Emergentes.
En todas nuestras carteras de inversión, adoptando medidas de
preservación de capital con entradas en distintas divisas que optimicen
la posición global
Atentamente.
ASPAIN 11 ASESORES FINANCIEROS EAFI
DEPARTAMENTO DE ANALISIS MACROECONOMICO
www.aspain11.com
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